市场研究：从数据盘点郑棉过去20年历史回溯

　　自郑棉2004年上市以来，整体经历了三次上涨至下跌的大周期，分别是2008-2016年、2016-2020年及2020年迄今，目前棉花的价格仍处在第三个周期的下跌阶段。在此首先回溯以上三个周期不同阶段上涨或下跌的影响因素。

　　2004-2008.9：区间震荡。郑棉中枢于13000-16000元/吨震荡，整体经历了几轮政策收储，但同时也受到大量进口棉进入的冲击。在此期间，郑棉合约规则仍然处于初级阶段，交割棉花品级亦无明确要求，也是导致大量进口棉注册仓单的主因。2008年，基本面配合宏观经济危机背景，棉价一路下跌至万元大关。

　　2008.10-2011.3：大幅上涨。2008年底，从万元的超跌反弹动力主要来自国家收储救市(2008年8月21日-2009年4月10日收储279万吨)。2010年，USDA对2010/11年度调高棉花消费预期，且存当年产销缺口;国内4-5月棉花种植季低温阴雨，甚至降雪，天气因素推升棉花价格。宏观方面，2008年11月25日美联储启动首轮QE，中国也开启4万亿救市政策，大宗迎来了一波大牛市。棉花价格在这个阶段经历了从10000至35000元/吨的大幅上涨。

　　2011.4-2016.9：大幅下跌。2011年以后，高价棉负反馈显现，下游抑制消费，从而导致棉花库存囤积。内外价差过大，使得2012年40%关税也能出现进口利润，因此外棉进口数量大增，对国内市场造成较大冲击。为了稳定棉价，2011-13年国内累计收储1652.97万吨。宏观方面，欧债危机持续发酵也使得需求端出现严重滑坡。郑棉持续回落，2016年3月跌至9890元/吨，触及上市以来最低。

　　2016.10-2018.6：触底反弹。中国目标价格补贴及收储对棉花价格托底。宏观方面，美联储QE政策，全球经济走出低谷，需求回升。在此期间棉花价格从最低点反弹至16000元/吨附近。2018年初美方挑起贸易战，起初市场给的态度偏向谨慎，叠加中国棉花库存不高，郑棉价格维持。

　　2018.7-2020.6：再次下跌。随着中美贸易摩擦升级，中国棉纺产品出口美国受限，金九银十证伪，从而市场对国内棉花需求预期极度悲观，棉价在2019年触及12000元/吨价格水平。随后国内新冠疫情爆发，在宏观悲观预期的打压之下，棉价再次跌破万元大关。

　　2020.7-2022.5：大幅上涨。2020年新冠疫情爆发后，美联储开启第五轮QE，各国跟随采取极为宽松的财政和货币政策，资产价格大幅上升。在这个阶段，国内在2022年经历了非常疯狂的抢收，郑棉一路上涨至最高22960元/吨。

　　2022.6-11：回落。全球通胀高企，各大央行收紧货币政策，世界经济由过热转向滞涨，需求萎缩。国内棉花高价难以为继，下游负反馈明显。郑棉下跌。

　　2022.12-2023.9：上涨。随着疫情管控政策放开，国内出现阶段性爆发需求，叠加新疆棉替代进口棉等因素，国内棉花商业库存偏紧，推升棉价上涨至17000元/吨以上。

　　2023.9-迄今：窄幅下跌。在全球棉花供应宽松背景下，国内进口棉替代新疆棉、下游订单疲弱，棉花价格回落至15000元/吨价格区间。

　　总结：

　　关于低点：历史上3次棉花价格来到万元大关的时间节点分别在2008年、2016年及2020年，都是在基本面很差、再叠加宏观因素，共同作用下能达到10000元/吨的极值水平。

　　关于高点：2011年的高点在35000元/吨左右、2022年的高点在23000元/吨左右、2023年的高点在17000元/吨左右，可以看到几次周期下，价格高点是不断下移的。这也得益于国内收抛储政策日渐成熟稳定，在极端上涨行情下，对价格的控制度加强。考虑到国储库存已经在2023/24年度再次有所补充，一般情况下，盘面价格的高位区间就在17500-18600元/吨，只有在供应极端减产并落地的背景下，才存在冲击20000元/吨的可能性。

　　整体来看，棉花在12000-16500元/吨为常规的运行区间，12000-13500元/吨在没有宏观打击的背景下属于低估值区间，可以考虑长期布局多单。而对于高点估值的判断则难度较大，整体认为，在国储库存充足的背景下，18000元/吨以上即达到高估值。